券商中國
陳銘
2025-09-04 21:07
券商行業格局生變！
長期穩坐頭把交椅的中信證券，在今年上半年憾失凈利潤冠軍寶座，新合并的“巨無霸”國泰海通成為第一。這也是中信證券連續八年蟬聯榜首后首次跌落“凈利潤一哥”之位。
根據半年報，2025年上半年，國泰海通實現凈利潤163.21億元，較中信證券高出21.75億元。這一反超來得迅猛——從合并官宣到正式完成僅用半年，合并后三個月內就已顯出巨大協同效應。但這并不意味著中信證券業績滑坡，相反，其141.46億元的凈利潤創下了歷史最佳成績。
營業收入方面，中信證券仍以330.39億元穩居行業第一，領先國泰海通91.67億元，其核心優勢來自自營業務——該項收入高達190.52億元，獨占鰲頭。但從經紀業務到投行，中信證券多項業務正面臨國泰海通的強勢追趕。尤其在經紀業務客戶規模和IPO儲備項目上，合并后的新機構已顯出優勢。
這場“券商一哥”之爭，已不僅是規模之戰，更成為業務結構與整合效果的真實較量。中信證券能否憑借自營優勢守住營收冠軍？國泰海通又是否會全面領先？整個行業正密切關注這場巔峰對決。
凈利之冠“易主”之因
客觀而言，中信證券各項業績仍然堅挺，但由于今年3月完成合并的國泰海通實力過于強勁，中信證券未能守住凈利潤冠軍之位。
今年上半年，中信證券實現凈利潤141.46億元，比國泰海通低了21.75億元。而在去年同期，中信證券以領先第二名55.1億元的絕對優勢，連續第八年蟬聯第一。彼時，國泰君安與海通證券的凈利潤相加也不及中信證券一家，差距高達44.36億元。
2024年9月，國泰君安與海通證券合并首次官宣；2025年3月，合并正式完成。半年報截止日距離兩家券商合并完成僅3個月，距離首次公布合并也不過半年。時間如此之短，理論上兩家券商合并后業績難有實質性提升，但中信證券卻被反超如此之多。是中信證券年內凈利潤滑坡了嗎？
答案是否定的。
實際上，中信證券創下了歷史最佳成績。其今年上半年141.46億元的凈利潤，比2015年時的歷史第二高成績（127.42億元）高出14.04億元，較2024年同期更是多出31.64億元。
而且，2024年中報顯示，中信證券凈利潤與第二名華泰證券的差距達到歷史最大的55.1億元。今年1—6月，凈利潤排在中信證券之后的仍是華泰證券，二者差距擴大至65.95億元。這意味著，如果沒有國泰君安與海通證券的合并，中信證券仍將是凈利潤冠軍，并且與第二名的差距很可能進一步拉大。
如此看來，是合并后的國泰海通進步太大，導致中信證券被甩在后面嗎？
是，但也不完全是。
如果僅看近兩年數據，國泰海通的確進步巨大。2024年上半年，國泰君安與海通證券的凈利潤之和為65.46億元，今年上半年躍升至163.21億元，多出近100億元。這一數字十分可觀。
不過，如果拉長時間線來看，近百億元的凈利潤增量似乎并不奇怪，反超中信證券也在情理之中。
事實上，近年來中信證券凈利潤的確常居第一，但并非始終如此，2016年就曾被超越，而超越者正是國泰君安。當時，中信證券的凈利潤為54.94億元，國泰君安為61.91億元。
當年中信證券被超越的確是因為業績滑坡。受股市低迷影響，券商凈利潤在2016年集體大幅縮水，中信證券較國泰君安縮水更嚴重，因而失去冠軍之位。但第二年，中信證券便重新奪回第一。
此外，從近十年數據來看，國泰君安與海通證券的凈利潤之和，在大多數年份均高于中信證券。2021年上半年時，二者之和仍比中信證券多出45.41億元，遠高于如今中信證券與國泰海通的差距。
國泰君安與海通證券凈利潤之和不及中信證券是從2022年開始的，關鍵在于海通證券業績滑坡。
2022年中報時，海通證券凈利潤排名由持續多年的前三跌至第五，當年其與國泰君安的利潤之和比中信證券低7.35億元。
2023年中報，海通證券凈利潤排名跌至第九，國泰君安與海通證券凈利潤之和與中信證券的差距擴大至18.05億元。
2024年中報顯示，海通證券凈利潤僅剩12.30億元，滑落至行業第17名。因此，當年國泰君安與海通證券的利潤之和與中信證券差距懸殊。
值得注意的是，海通證券連續三年凈利潤大幅滑坡，與其歷史風險出清密切相關。隨著歷史風險出清、過往壞賬計提完畢，海通證券仍具有不容小覷的盈利能力。當其與國泰君安合并為國泰海通，甩掉歷史包袱重新出發，凈利潤短期大增便成了自然而然的事情。
自營成“營收領先”壓艙石
21世紀經濟報道記者了解到，拉大與第二名的差距是中信證券數年來的目標。如今，隨著國泰海通合并，中信證券凈利潤被超越，如何用數年時間趕超國泰海通成為其當前的新目標。
包括中信證券從業者在內的一些券商人士認為，在中信證券不進行合并的情況下，實現反超的難度著實不低。不過，倘若后續中信證券與中信建投合并，重新坐穩冠軍寶座則是大概率事件。
不論后續能否超越，可以確定的是，從今年半年報來看，中信證券在營業收入上的優勢依然顯著。
根據Wind數據，上半年中信證券營業收入以330.39億元遙遙領先，比第二名國泰海通高出91.67億元，與第三名華泰證券的差距更是高達168.20億元。這意味著，中信證券與國泰海通的營業收入均表現突出，而中信證券更勝一籌。
凈利潤不及國泰海通，營業收入卻領先近百億元，中信證券的高收入來自何處？
自營是關鍵。
根據Wind數據（券商行業透視口徑，下同），今年上半年，中信證券自營收入高達190.52億元，領先第二名國泰海通97億元。換言之，若剔除自營業務，國泰海通的營業收入將超越中信證券。
值得一提的是，自2020年以來，A股經歷牛熊市轉換，中信證券自營收入始終一騎絕塵，是唯一一家在半年報中自營收入即突破百億元的證券公司，這說明其自營能力的確突出。不過，在海通證券業績滑坡前的2021年，國泰君安與海通證券的自營收入之和曾一度超越中信證券。
財富管理與投行：未來競爭關鍵
從經紀業務（財富管理）、自營、資管、投行等細分業務條線來看，新合并而來的國泰海通，對中信證券的哪些業務沖擊更大？
記者從知情人士處了解到，沖擊更多來自于經紀業務與投行。
盡管從Wind統計的2025年半年報數據來看，中信證券在經紀業務、投行上分別領先國泰海通6.69億元、7.06億元，但受訪人士認為，長遠來看中信證券面臨著較大壓力，并且經紀業務壓力或大于投行。
先來看經紀業務。根據受訪券商資深人士分析，由于此前國泰君安和海通證券經紀業務均實力強勁，擁有大量客戶，合并后的國泰海通經紀業務客戶量遠超中信證券。客戶數量的巨大差異，使得中信證券在經紀業務上面臨很大壓力。“在客戶量差異懸殊的情況下，經紀業務收入、利潤難以跑贏。”受訪人士表示。
相較于經紀業務，投行業務理論上難以在合并后做到1+1＞2。核心原因在于，頭部券商之間的投行項目重疊較多。對于重疊項目而言，國泰君安與海通證券合并以后，原本的兩家券商變為一家，企業向其支付的費用可能也會減半。
“比如，某個項目原本可以由國泰君安牽頭，海通證券作為聯席承銷商。如今二者合并為國泰海通，企業很可能的選擇是：由國泰海通牽頭，再引入其他券商作為聯席承銷商。”有資深投行保代分析道。
目前，兩家券商儲備項目情況如何？
根據Wind數據，截至9月2日，目前正常進行中的A股IPO項目（不包括中止審查），國泰海通擔任保薦機構的數量最多，達到42家，中信證券則為38家。單就IPO儲備項目而言，國泰海通更勝一籌。
但如果將包括IPO、定增、可轉債、配股、優先股在內的全部股權業務計算在內，目前進行中的項目中由中信證券牽頭者數量最多，達到73家，國泰海通以62家排在第二。
從年內股權業務承銷金額來看，中信證券仍然占據優勢，以1545.52億元位列第一，較國泰海通高414.08億元。
但如果僅看IPO承銷金額，國泰海通則優于中信證券，多出18.44億元。需要注意的是，年內中信證券、國泰海通IPO承銷金額均有限，分別排在第五和第四，前三名為中金公司、中信建投、華泰證券。
記者從知情人士處了解到，隨著國泰海通的合并與首份半年報的出爐，“券業一哥”中信證券也感受到了壓力，已經對包括投行、經紀業務等在內的各業務條線進行摸排，包括客戶量、儲備項目等。
一些中信證券從業者也意識到，券業冠軍之位，已經面臨很大挑戰，后續可能會在除凈利潤以外的更多賽道失守第一。而優化策略，爭取用數年時間重新拿回第一，則是中信證券接下來一段時期內的新目標。
